产业政策要做到“虚实结合”

实体经济与虚拟经济之间发展的均衡，是一个国家治理体系和治理能力现代化的重要标志之一，也是当代宏观经济调控面临的重要任务。为此，经济政策在取向上必须充分有效地利用虚拟经济支持实体经济，同时把其发展限制在与后者相协调的范围内，防止出现虚拟经济“自我发展、自我循环、自我膨胀”的不良现象。

中国经济的“脱实向虚”现象

一国把什么样的产业作为“动力产业”，偏好和倾向于开展什么样的经济活动，反映了这个国家对实体经济功能和地位的认识，以及对实体经济与虚拟经济之间关系的处理。

在偏好依靠资本市场直接融资为主的金融体系下，一国发展一般呈现以下特征：法治水平能够支持对资本市场监管的苛刻要求；企业成长的融资成本可能比较低，相应的负债率也会较低；地方政府一般不会向商业银行举债，而更可能在资本市场进行债券融资；民众更可能把资本市场而不是房地产作为主要的理财途径和工具。而在偏好以商业银行间接融资为主体的金融体系下，会呈现不同的特点，缺乏理财工具选择的广大民众，有可能把投资房地产作为主要的资产保值增值渠道。在民众理财需求旺盛的前提下，原本作为耐用消费品使用、具有完全真实经济成分的房地产业，就很容易形成泡沫经济状态。另外，把房地产作为融资工具和主要保值增值手段，也在某种程度上反映了某些发展中经济体的金融抑制特征。

中国因金融市场受到抑制，社会和民众缺乏有效的理财工具和手段，居民储蓄随着收入的不断增长，逐步堆砌成有可能冲击市场供给的“堰塞湖”。而金融市场尤其是股票市场的不完善，又让房地产不适当地承载了居民财富保值和增值的功能。此外，太多本来不应该由房地产承担的经济社会功能，如居住功能、财政和融资功能、抵押品功能、嫁娶和入学功能等，都系于房地产一身，民众纷纷把房地产作为投资或投机的媒介或金融标的。由此吸引社会资金和居民储蓄源源不断地流入房地产部门，导致高房价不断地拉动高地价，高地价又反过来不断地推动高房价，从而一轮又一轮地带动整个经济运行的成本上升。这直接导致中国经济中过早地出现“脱实向虚”现象，出现“去工业化”的不良发展趋势，这是陷入“中等收入陷阱”的危险苗头。

“实体经济不实，虚拟经济太虚”

当前，中国经济运行中实体经济和虚拟经济之间发展的严重失衡现象，可以用“实体经济不实，虚拟经济太虚”这两句话来概括。

“实体经济不实”，主要是指实体经济中真实的、创造社会财富的产业部门生产率低下，具有较大泡沫经济成分，主要表现为四个方面：一是实业界过于浮躁，在利润率差异驱使下，企业都不愿意辛苦地做实业，更愿意去做资本市场，做衍生金融产品，做房地产；二是产能严重过剩，盲目追求GDP、投资驱动型的经济体制，使中国大多数部门的产能都处于严重过剩状态；三是创新能力弱，机器设备控制指挥系统不过关，国产设备动力系统不过关，这是“中国制造”的两个根本缺陷；四是生产率低，在要素成本上升情况下，不能通过技术进步上升来化解高昂成本带来的问题，由此决定了产业竞争力不断衰退。

“虚拟经济太虚”，是指虚拟经济当中，真正为实体经济服务的比例较低，而自我循环、脱离实体经济发展的泡沫化成分较高。主要表现为：第一，真实利率高，实体经济融资成本高；第二，人民币币值高估，已经严重影响了中国的国际贸易和利用外资水平；第三，资产价格高，如股票、房地产、艺术品等都存在着严重的泡沫；第四，杠杆率高，企业、商业银行和地方政府债务都处于较高水平。其背后的根本原因是中国虚拟经济长期处于被抑制状态，金融创新能力差，金融市场尤其是资本市场发展不足。在这种情况下，虚拟经济部门不能给民众和社会提供更多的投资理财产品，有限的投资理财产品面临着居民庞大的理财需求，最终导致资产价格失衡，这是目前中国经济运行中的一个核心问题。

严重的资产泡沫现象，与中国现阶段经济运行的特点有关。当前中国发展面临的问题，已经不是过去那种资本不足和商品短缺的“双短缺”经济问题，而是完全相反的问题，即资本过剩和商品过剩，同时伴随着严重的资产短缺和泡沫经济。如果国家宏观经济政策、产业政策的取向没有顺应这个阶段的特征和要求，就会出现严重的泡沫经济问题，非常容易产生虚拟经济与实体经济之间的发展失衡。

发展直接融资，引导创新发展

就实体经济与虚拟经济之间的发展失衡问题，需要讨论的地方很多。其中，改革完善融资体系以及利用适度泡沫刺激创新型经济发展，是解决这一问题的关键所在。

改革以商业银行间接融资方式为主导的融资结构，需要大力发展直接融资尤其是债券融资，为中国实体经济发展提供新的动力源。以商业银行间接融资为主的金融体系，在计划经济年代是政府为工业化动员和积累资金的主要手段和工具。而在转型经济中情况有了根本的不同。现在，国家对银行的控制变成了银行对货币市场的垄断，贷款和存款利率之差成了中国银行业吞噬实体经济利润的主要来源。从这些年来中国上市的商业银行利润占所有上市公司利润的将近一半或以上就足以可见，中国实体经济的利润其实都变相地转移到了商业银行的囊中。这种态势下，要实体经济企业安心于实业，无疑是勉为其难。针对这种状态，除了要通过改革强化商业银行之间的竞争外，中国实体经济企业还必须寻求新的低成本的融资支持。

以商业银行间接融资为主的金融体系，也是中国地方政府与企业高负债、高风险的主要来源。一方面，中国企业负债率可以说是世界最高，但这不意味着中国企业借钱最多，而是因为直接融资体系不够发达，企业发展全靠商业银行贷款，因此中国企业发展不够稳定，普遍缺乏长期发展资本；另一方面，地方政府行使区域内的公共职能、承担基础设施的投资责任，也需要有对应的长期资本来源，而事实恰恰是它缺少这个机制保障。这些年地方政府用房地产而不是用政府信用作为长期资本来源的抵押物，这种融资体系和经济结构不可能是长期、稳定和健康的。未来如果地方政府可以用征税信用作为募集长期资本的来源，比如用房地产税、消费税、环境税等征税信用在债券市场募集资金，中国经济风险才有可能降低。

因此，无论从哪个方面看，未来中国融资体系的改革，应建立和完善以资本市场为主导的体系，而不是修修补补以商业银行为主导的体系。今后要逐步给商业银行以券商的资格，逐步改变商业银行为主导的融资体系。另外，未来资本市场发展，不应仅仅发展股市，而是要重点发展债券市场，这也是发达国家金融经济发展的主要规律性现象。

中国未来实体经济的创新，也需要通过虚拟经济部门尤其是资本市场的适度泡沫来激励。无论是实体经济还是虚拟经济，其发展过程中都会有泡沫。经济泡沫本身并不可怕，可怕的是不能合理利用，并让其能量积聚起来冲击某个脆弱的经济环节。例如，通过行政手段或其他强制手段，把信贷资本或者其他资金驱赶到原本产能过剩就已经十分严重的行业去，将会导致产能进一步过剩，并可能引发系统性的经济危机。因此，与其进一步制造泡沫，或者与其冒着危险强行刺破泡沫，倒不如把这个能量集中用于创新驱动领域，以资本市场的适度泡沫来引导创新经济发展，引导创新驱动的结构调整，引导产业结构调整，这应该成为中国未来宏观调控的重要选择。

（作者系南京大学教授、省首批重点高端智库“长江产经研究院”负责人）